Bei der Suche nach Top-Managern für die Geschäftsführung von Mittelstandsunternehmen stehen deren Eigentümer sehr häufig im Wettbewerb mit Private Equity-Fonds. Diese bieten ihren Bewerbern nicht nur attraktive Gehaltspakete, sondern auch die Möglichkeit einer Beteiligung am Unternehmen. Insofern bieten nunmehr auch Mittelstandsunternehmen ihren Geschäftsführern eine Beteiligung an ihrem Unternehmen an. Ziel ist die Schaffung einer Interessenhomogenität zwischen Manager und Gesellschafter des Unternehmens und eine höhere Identifikation des Managers mit „seinem“ Unternehmen.
1. Wesentliche Elemente einer Managementbeteiligung durch Private Equity
Bei Erwerb eines Unternehmens sieht der Private Equity-Investor üblicher Weise zwischen 10 und 15 % der Gesellschaftsanteile für den Erwerb durch das Management vor. Neben der Finanzierung mit „echtem“ Eigenkapital (ca. 5 bis 10 %) gibt der Finanzinvestor einen wesentlichen Teil des benötigten Kapitals in Form von Gesellschafterdarlehen oder Vorzugskapital (90 – 95 %) in die Holdinggesellschaft. Gesellschafterdarlehen sind im Vergleich zum echten Eigenkapital vorrangig zurückzuzahlen und gewähren keine Beteiligung an den stillen Reserven, sondern nur eine feste Verzinsung. Vorzugskapital wird mit einem prozentualen Dividendenvorzug ausgestaltet und verfügt außerdem über eine Liquidationspräferenz in Höhe des eingezahlten Kapitals.
Der Geschäftsführer kann zum einen eine Beteiligung am klassischen Eigenkapital erwerben. Darüber hinaus kann er ebenfalls Gesellschafterdarlehen geben oder Vorzugskapital zeichnen. Diese Finanzinstrumente sind nicht an den stillen Reserven des Unternehmens beteiligt, sondern haben lediglich eine fixe Rendite zwischen 8 – 12 % p.a. Im Falle eines Exits haben sie aber einen Liquidationsvorrang vor dem klassischen Eigenkapital. Investiert der Manager nicht oder in einem geringeren Verhältnis als der Finanzinvestor in diese vorrangigen Finanzinstrumente, steht seine Beteiligung höher im Risiko. Das höhere Risiko korrespondiert aber im Falle eines erfolgreichen Exits in Bezug auf das eingesetzte Kapital mit einem (wirtschaftlich betrachtet) höheren Anteil am Erlös auf das klassische Eigenkapital. Letztlich entspricht das jedem mit Fremdkapital finanziertem Investment.
Zur Vereinfachung der Verwaltung (z. B. Ausübung von Stimmrechten etc.) wird ab einer gewissen Anzahl von Personen die Beteiligung über eine Personengesellschaft oder Treuhand gehalten. Für den Fall, dass die Manager vor dem Exit aus dem Unternehmen ausscheiden (sog. Leaver), besteht in der Regel ein Ankaufsrecht des Hauptgesellschafters. Die Beteiligung soll regelmäßig einem Nachfolger in der Position angeboten werden können.
Im Falle eines Exits erhalten die Co-Investoren den auf den Verkauf der von ihnen gehaltenen Beteiligungsinstrumente entfallenden Veräußerungserlös. Laufende Dividendenausschüttungen finden in der Regel nicht statt, da die Kreditverträge der Bankenfinanzierung dies üblicher Weise nicht zulassen.
Steuerlich handelt es sich bei solchen Beteiligungen grundsätzlich um echte Kapitalbeteiligungen. Das heißt, Veräußerungserlöse (bei einer Beteiligung von unter 1 % am Stammkapital) daraus unterliegen der Abgeltungssteuer von 25 % (zuzüglich Solidaritätszuschlag und Kirchensteuer) und nicht der Lohnversteuerung und bei Beteiligung von 1 % und mehr dem Teileinkünfteverfahren, sodass 60 % des Gewinns mit dem persönlichen Steuersatz zu versteuern ist.
2. Übertragung auf Gesellschaften ohne Private Equity-Hintergrund?
Versucht man, die für eine Private Equity-Managementbeteiligung beschriebenen Elemente auf ein „typisches“ Unternehmen des Mittelstands zu übertragen, stößt man bereits bei der Identifizierung eines „typischen“ Unternehmens auf Schwierigkeiten. Während Finanzinvestoren anlässlich des Unternehmenserwerbs eine Beteiligungsstruktur nach ihren Bedürfnissen entwerfen können, ist die Gesellschaftsstruktur von eigentümer- oder familiengeführten Unternehmen in der Regel historisch gewachsen und nicht für Zwecke einer Managementbeteiligung optimiert. Außerdem stellt sich immer wieder die Frage nach Mitsprache- und Informationsrechten bei Implementierung einer Managementbeteiligung, die häufig vom Mehrheitsgesellschafter nicht gewollt sind.
Vergleichbar ist die Interessenlage von Mittelstandsunternehmen und Private Equity-geführten Unternehmen im Hinblick auf die Regelung von Ankaufsrechten für den Fall, dass ein beteiligter Manager das Unternehmen wieder verlässt.
Schwierigkeiten machen ausgerechnet zwei für den Manager sehr wichtige Parameter: die Gestaltung eines Hebeleffekts und die Darstellung eines mittelfristigen Exitszenarios. Sie lassen sich bei einer Beteiligung an einem familien- oder eigentümergeführten Unternehmen nicht so ohne weiteres darstellen.
Damit stellt sich die Frage, ob man für Zwecke einer Managementbeteiligung diese beiden Komponenten nicht simulieren kann.
3. Simulation des Exits
Eine langfristige Unternehmensbeteiligung ohne ein Exit-Szenario, allein mit Beteiligung an den laufenden Erträgen hat auf Dauer keine ausreichende Incentivierungswirkung. Dies wird vermieden durch die Festlegung eines mittelfristigen Ziels mit einem attraktiven Liquiditätsereignis, wie es ein Exit darstellen kann. In der Praxis geht man von einer Laufzeit von ca. 4 bis 6 Jahren aus.
Im Rahmen eines Exits fließt den Gesellschaftern für ihre Beteiligung am Kapital ein Kaufpreis zu, der sich an dem Unternehmemswert orientiert. Der Kaufpreis entspricht dann einem am Markt zwischen zwei fremden Dritten gebildeten Wert für das verkaufte Unternehmen. Von diesem werden nach Abzug von Verbindlichkeiten und Kosten die vorrangigen Finanzinstrumente einschließlich aufgelaufener Vorzugsrendite bedient. Der Restbetrag wird dann im Verhältnis der am klassischen Eigenkapital gehaltenen Beteiligungen verteilt.
Einen solchen Unternehmenswert kann man aber auch formelhaft bestimmen: das zuletzt erwirtschaftete EBIT DA des Unternehmens wird mit einem bestimmten, am Markt erzielbaren Vergleichsmultiples multipliziert und davon werden die Nettofinanzverbindlichkeiten der Gesellschaft abgezogen. Gesellschafterdarlehen oder Vorzugskapital zuzüglich aufgelaufener Zinsen bzw. Vorzugsdividende mindern als Finanzverbindlichkeiten den Unternehmenswert.
Realisieren kann der Manager eine solche Wertsteigerung aber nur dann, wenn er die Beteiligung dann auch verkaufen kann. Insofern braucht er eine Verkaufsmöglichkeit entweder gegen den Hauptgesellschafter oder gegen die Gesellschaft selber. Der Hauptgesellschafter muss insofern sicherstellen, dass er zum gegebenen Zeitpunkt auch entsprechende Barmittel zur Verfügung hat, um den Manager auszuzahlen. Eine Ankaufs-Option gegenüber der Gesellschaft unterliegt allerdings gesellschaftsrechtlichen Restriktionen (Kapitalerhaltungsvorschriften), so dass ein Ankauf eigener Anteile ohne weiteres nicht möglich ist.
4. Virtuelle Beteiligung
Sofern die Unternehmensbewertung eine echte Kapitalbeteiligung nicht zulässt, wird sie häufig mit einer virtuellen Beteiligung des Geschäftsführers kombiniert. Dieser wird dann über eine separate Bonusvereinbarung so gestellt, als sei er zusätzlich am Eigenkapital der Gesellschaft beteiligt. Die Auszahlung erfolgt dann zum Zeitpunkt des „fingierten“ Exits. Sogenannte Leaver Regelungen gelten dann auch für die virtuelle Beteiligung.
Steuerlich unterliegt eine virtuelle Beteiligung der Lohnsteuer und ist beim Empfänger voll mit dem individuellen Steuersatz zu versteuern. Hierbei wird die virtuelle Beteiligung vertraglich separat geregelt, um die steuerliche Trennung zwischen Kapitalbeteiligung einerseits und virtueller Beteiligung als Bonuskomponente andererseits zu dokumentieren. Besteht neben der virtuellen Beteiligung eine echte Beteiligung an einem gewerblich tätigen Personenunternehmen, handelt es sich bei sämtlichen Zahlungen an den Manager-Gesellschafter um Sondervergütungen (§ 15 Abs. 1 Nr. 2 EStG, § 7 Satz 1 GewStG).
Dem steuerlichen Nachteil steht aber die Flexibilität in der möglichen Ausgestaltung einer solchen virtuellen Beteiligung gegenüber.
5. Fazit
Die Beteiligung des Geschäftsführers an seinem Unternehmen sieht man in der Praxis auch ohne Beteiligung von Finanzinvestoren inzwischen immer häufiger. Die Schwierigkeit eines an und für sich nicht gegebenen Exits und einer Kapitalstruktur, die eine Hebelung nicht zulässt, führt häufig dazu, dass eine echte Kapitalbeteiligung mit einer virtuellen Beteiligung kombiniert wird.