Der Schlüssel zu erfolgreichen Carve-Outs in Restrukturierungskonstellationen liegt nach unserer Erfahrung weit vor Signing, nämlich in dringend erforderlicher wirtschaftlicher Transparenz: Hierdurch verbinden sich rechtliche Absicherung mit ökonomischer Wertschöpfung und bilden die Grundlage für belastbare Bewertungs-, Finanzierungs- und Transaktionsentscheidungen für Verkäufer und Käufer.
Transparenz als Mittel rechtlicher Risikominimierung
Ein wesentliches Risiko im Carve-Out liegt in der möglichen Haftung der Geschäftsleitung (z. B. § 43 Abs. 1 und 2 GmbHG; § 93 Abs. 1 und 2 AktG). Zum einen müssen Geschäftsleiter den Carve-Out als unternehmerische Entscheidung rechtfertigen; dabei kann sich auf die Business Judgment Rule (§ 93 Abs. 1 S. 2 AktG) nur berufen, wer die Entscheidung auf einer belastbaren Informationsbasis trifft. Zum anderen besteht in Special Situations stets das Risiko, dass Insolvenzgründe bei den beteiligten Rechtsträgern eintreten und entsprechende Antragspflichten nach § 15a InsO auslösen, was potenziell weitreichende zivil- als auch strafrechtliche Konsequenzen nach sich ziehen kann. Beide Risiken können effektiv durch wirtschaftliche Transparenz als Entscheidungs- und Handlungsgrundlage minimiert werden.
Bedient man sich bei der Umsetzung des Carve-Outs der Instrumente des Umwandlungsgesetzes, sind außerdem gläubigerschützende Beschränkungen zu beachten. So haftet das abgebende Unternehmen („Parent-Co“) für einen Zeitraum von fünf Jahren nach der Transaktion für diejenigen Verbindlichkeiten, die im Rahmen der Umwandlung primär dem anderen Rechtsträger („Carve-Co“) zugeordnet wurden (vgl. § 131 Abs. 1 Nr. 1 UmwG). Daneben kann die Pflicht zur Leistung von Sicherheiten treten (vgl. § 125 Abs. 1 S. 1 i.V.m. § 22 UmwG). Ersterem lässt sich durch die betragsmäßige Beschränkung der Haftung auf das Nettoaktivvermögen (vgl. § 133 Abs. 2 S. 3 UmwG), letzterem durch Dokumentation des Nicht-Drohens von Gläubigergefährdungen sehr einfach und effektiv begegnen. Voraussetzung für beide Aspekte ist die wirtschaftliche Transparenz, insbesondere in finanzieller Hinsicht.
Drei Dimensionen wirtschaftlicher Transparenz
Um die genannten Risiken zu minimieren und Wertschöpfungspotenziale zu realisieren, bedarf es strukturierter wirtschaftlicher Transparenz auf drei Ebenen:
Strategische Transparenz verlangt die Klärung der Frage, ob sowohl die Carve-Co als auch die Parent-Co langfristig bestehen können. Dafür müssen Geschäftsmodell, Wettbewerbsvorteile inkl. Wertversprechen und Marktposition im Wettbewerbsumfeld tragfähig abgeleitet und bewertet sein.
Operative Transparenz erfordert die systematische Durchdringung des künftigen „Target-Operating-Modells“ und der damit einhergehenden Entflechtungserfordernisse. Typischerweise schaffen Transitional Service Agreements (TSA) Stabilität für Prozesse oder Funktionen, die nicht kurzfristig entflechtet werden können. Diese führen aber zu finanziellen Belastungen. In allen Carve-Out Projekten ist zur Sicherstellung des Projekterfolgs ein Transaction-Management-Office unerlässlich, um Prozesse, Funktionen und Assets für Day-1 eindeutig zu ordnen und zu steuern.
Finanzielle Transparenz verdichtet diese Erkenntnisse in einer integrierten Unternehmensplanung. Ausgangspunkt ist die belastbare Abgrenzung der vergangenen und künftigen Vermögens-, Finanz- und Ertragslage und dabei insbesondere die eindeutige Identifikation der nachhaltig erzielbaren Cashflows. Carve-Out-Effekte sind gesondert zu quantifizieren. Insbesondere bei Carve-Outs aus komplexen Konzernstrukturen ist besondere Sorgfalt und Erfahrung erforderlich. Indem sich die Finanztransparenz wesentlich auf die Kaufpreisfindung auswirkt, ist sie nicht nur ein internes Steuerungsinstrument, sondern zugleich ein wesentlicher Werttreiber im Transaktionsprozess.
Lösungsmöglichkeiten aus Perspektive der Restrukturierung für Verkäufer und Käufer
Unabhängige Gutachten (etwa nach dem Standard des IDW S6 oder S11) bündeln diese drei Ebenen in einer strukturierten Methodik. Sie schaffen die notwendige Transparenz als verlässliche Entscheidungsgrundlage und verbinden rechtliche Absicherung mit wirtschaftlicher Wertschöpfung. In dieser Eigenschaft wird der objektive Abbau von Informationsasymmetrien im Carve-Out-Prozess entscheidend ermöglicht, mit positiven langfristigen Effekten auf Verkäufer- und Käuferseite.
Entscheidend ist die Unabhängigkeit, denn nur eine objektive Bewertung gewährleistet die notwendige Glaubwürdigkeit und Nachvollziehbarkeit der wirtschaftlichen Ausgangslage – nicht nur als Entscheidungsgrundlage im Zuge des Carve-Out, sondern auch in einem möglichen (Nach-)Haftungsprozess.
Fazit
Erfolgreiche Carve-Outs basieren auf einer klaren, belastbaren Transparenzbasis bereits vor Signing. Sie ist der gemeinsame Nenner von rechtlicher Risikominimierung und wirtschaftlicher Wertschöpfung und verbindet somit die Interessen von Verkäufer und Käufer.